寻找旗舰企业

TraderVic
2018-03-08 21:36:03

你会问的问题是:怎样判断一只股票是否有“吸引力”?大多数的分析家认为必须在传统上认为互相排斥的两种方法中做出选择:“价值”和“增长”……我们认为这种想法很糊涂……增长本来就是价值的一部分,“价值投资”这样的说法是多余的。

—沃伦"巴菲特,伯克希尔哈撒韦公司(Berkshire Hathaway)年度报告,1992年 第2章总结了由标准普尔500指数的原始公司组成的投资组合在长期中的收益情况。在本书的附录中你会找到这些公司的重组记录和每家公司的投资收益,此外还包括对“完全派生投资组合”中20只业绩最佳股票的详细记述,附录同时记载了20家最大公司的表现,这20家公司的市场价值在1957年几乎占据了指数总体市值的一半。

这些内容,包括本章中提到的那些表现最好的“幸存”公司,将使你对过去50年里美国公司发生的巨大变化有一个比较完整的了解,并将帮助你寻找下面这些问题的答案:哪些公司提供了最高的投资收益?它们来自哪些产业?最重要的是,是什么样的特性使得一只股票能够成为成功的长期投资?

3.1 旗舰企业:表现最好的股票

在《创造性的毁灭:为什么持续经营的企业市场表现不尽如人意,如何成功地转变它们》一书中,福斯特和

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你会问的问题是:怎样判断一只股票是否有“吸引力”?大多数的分析家认为必须在传统上认为互相排斥的两种方法中做出选择:“价值”和“增长”……我们认为这种想法很糊涂……增长本来就是价值的一部分,“价值投资”这样的说法是多余的。

—沃伦"巴菲特,伯克希尔哈撒韦公司(Berkshire Hathaway)年度报告,1992年 第2章总结了由标准普尔500指数的原始公司组成的投资组合在长期中的收益情况。在本书的附录中你会找到这些公司的重组记录和每家公司的投资收益,此外还包括对“完全派生投资组合”中20只业绩最佳股票的详细记述,附录同时记载了20家最大公司的表现,这20家公司的市场价值在1957年几乎占据了指数总体市值的一半。

这些内容,包括本章中提到的那些表现最好的“幸存”公司,将使你对过去50年里美国公司发生的巨大变化有一个比较完整的了解,并将帮助你寻找下面这些问题的答案:哪些公司提供了最高的投资收益?它们来自哪些产业?最重要的是,是什么样的特性使得一只股票能够成为成功的长期投资?

3.1 旗舰企业:表现最好的股票

在《创造性的毁灭:为什么持续经营的企业市场表现不尽如人意,如何成功地转变它们》一书中,福斯特和卡普兰宣称:“我们对美国公司诞生、发展和衰亡过程的长期研究清楚地显示:表现能够始终优于市场的所谓旗舰企业从未存在过,它只是一个幻象。”1

正好相反,根据我的研究结果,旗舰企业不仅存在,而且还为数不少。找到这些公司可以让你的投资组合变得与众不同。第2章曾提到,如果你在1957年2月28日向一个标准普尔500指数基金投入1000美元,那么经过股利的重复投资,到2003年12月31日这1000美元可以积累到近12.5万美元;但是如果这1000美元是被投入到表现最好的那一家指数原始公司中去,那么在相同条件下你几乎可以拥有460万美元。换句话说,在过去半个世纪里这家公司提供的年收益率比市场高了9%,远远地把其他公司抛在了身后,它是谁?

它就是在2003年更名为阿尔特里亚集团(Altria Group)的菲利普"莫里斯(Philip Morris)公司。2在标准普尔500指数建立前两年,该公司推出了万宝路—它后来成为了世界上最畅销的香烟品牌并推动了公司股票价格的上升。

菲利普"莫里斯公司的杰出表现可以追溯到1925年,当人们刚刚开始统计和收集股票收益率时,它就已经成为了股票市场上最好的投资选择。1925~2003年底,菲利普"莫里斯公司向投资者提供的复合年收益率高达17%,比市场指数总体水平高出7.3%。如果在1925年投资于该公司股票1000美元,通过股利再投资进行积累,那么如今的价值竟然已经超过2.5亿美元!

菲利普"莫里斯公司并不是只对它自己公司股票的持有者才如此“慷慨”,正如附录中详细记述的那样,这家公司最终拥有了其他9家标准普尔500指数的原始公司。许多投资于知名度较低公司的人正是因为这样的交易而得到了菲利普"莫里斯公司的股票,并因此变得极为富有。搭上成功者的快车也许在投资者的意料之外,但实际上这样的情况并不鲜见。

3.2 公司的坏消息怎样变成投资者的好消息

许多读者也许会对菲利普"莫里斯公司能够成为投资者的最佳选择感到吃惊,毕竟这家公司因为政府条例限制和法令约束曾损失了上百亿美元,一度面临着破产的威胁。

不过在资本市场上,公司的坏消息往往会被转化为投资者的好消息。许多人刻意回避菲利普"莫里斯公司的股票,认为由生产危险商品香烟而造成的法律隐患会最终毁掉这家公司。市场的敬而远之压低了公司的股票价格,使得坚持持有公司股票的投资者获得的收益上升。只要公司继续存在,继续保持可观的利润,并将很大一部分盈利用于发放股利,那么投资者就能获取高额收益。低廉的股价和丰厚的利润使得菲利普"莫里斯公司拥有几乎是市场上最高的股利率。股利的重复投资让投资者手中的股票变成了“金山”。关于这一点我们将在第10章中进行详细论述。

菲利普"莫里斯公司股票的高收益率论证了投资领域一个极为重要的原理:真正起作用的不是实际的利润增长率,而是该增长率与市场预期的对比。投资者因为法律方面的潜在阻力而对菲利普"莫里斯公司的前景抱有较低期望,但实际上该公司仍然保持了较快的增长速度。较低的市场预期、较高的增长率和股利率,这三者为高收益率的形成创造了完美的条件。稍后我将解释决定投资者收益的基本原理,它将会帮助你正确地选择股票。不过在这之前让我们先把目光投向标准普尔500指数的原始公司,看一看它们中间哪些公司是好的投资选择。在找到这些赢家的一些共同特征之后,或许我们就可以甄别出那些真正的旗舰企业。

3.3 表现最佳的标准普尔500“幸存者”

表3-1列出了标准普尔500指数原始公司中表现最佳的“幸存者”。这些公司保持了完整的结构,未和其他任何公司合并。自1957年以来,每家公司的股票年收益率至少领先指数总体水平2.75个百分点。这意味着投资其中任何一只股票所能积累的资金都是投资指数组合所能积累财富的3~37倍。

令人吃惊的是在表3-1中有两个产业牢牢占据着统治地位:高知名度的消费品牌公司和著名的大型制药企业。

表3-1 1957~2003年20个最佳“幸存者”

排名 2003年的公司名称 1000美元初始投资的年收益率(%) 积累金额/美元

1 菲利普"莫里斯公司 4 626 402 19.75

2 雅培制药公司 1 281 335 16.51

3 百时美施贵宝公司 1 209 445 16.36

4 小脚趾圈实业公司 1 090 955 16.11

5 辉瑞公司 1 054 823 16.03

6 可口可乐公司 1 051 646 16.02

7 默克公司 1 003 410 15.90

8 百事可乐公司 866 068 15.54

9 高露洁棕榄公司 761 163 15.22

10 克瑞公司 736 796 15.14

11 亨氏公司 635 988 14.78

12 箭牌公司 603 877 14.65

(续) 排名 2003年的公司名称 1000美元初始投资的年收益率(%)积累金额/美元

13 富俊公司 580 025 14.55

14 克罗格公司 546 793 14.41

15 先灵葆雅公司 537 050 14.36

16 宝洁公司 513 752 14.26

17 好时食品公司 507 001 14.22

18 惠氏公司 461 186 13.99

19 荷兰皇家石油公司 398 837 13.64

20 通用磨坊 388 425 13.58 标准普尔500指数 124 486 10.85

3.3.1 知名消费品牌的力量

菲利普"莫里斯公司是拥有著名品牌产品的诸多公司之一。实际上,在表3-1的20家公司中有11家属于这个类别。随着卫生、法律部门以及公众对烟草制品的抨击日趋猛烈,菲利普"莫里斯公司(以及包括雷诺烟草在内的其他大型烟草生产商)开始涉足品牌食品的生产。在1985年菲利普"莫里斯收购了通用食品(General Foods),1988年又出资135亿美元购买了卡夫食品公司,2001年对纳比斯克控股公司(Nabisco Holdings)的收购完成了公司进军食品业的计划。目前菲利普"莫里斯公司有超过40%的收入和30%的利润来自于食品销售。

菲利普"莫里斯是涉足其他领域并能在长期中获得成功的少数几家公司之一。通过附录我们可以更详尽地了解该公司的演变历程。不过在这之前我们先来看看表3-1中的其他消费品牌公司。列表中排在第4位的是一家原名叫做美国糖果公司(Sweets Company of America)的小型厂商,它似乎是最不可能的赢家,然而从指数建立以来投资该公司的年收益率却比市场高出5%。这家公司的创建者是一位奥地利移民,他用他5岁女儿的小名—“小脚趾”(tootsie)为公司的产品命名。美国糖果公司在1966年更名为小脚趾圈实业公司(Tootsie Roll Industries)。3 2002年,小脚趾圈公司为在纽约股票交易所上市100周年举行了庆祝。这家公司每天生产超过6000万个糖果圈和2000万支棒棒糖,是世界上最大的棒棒糖供应商。公司网页骄傲地宣称,公司标志产品(单包装糖果圈)的价格在过去107年中没有任何变动(不过我敢肯定糖果的尺寸变小了)。

和小脚趾圈公司类似,拥有第6高收益率的“幸存者”在今天生产商品的程式仍然和100多年前一模一样,不仅如此,它还名列美国50家大企业中自1950年以来表现最好的4家公司。尽管这家公司仍然对外保密其饮料配方,但是有一点已经是众人皆知—可口可乐是过去半个世纪投资者的最好选择之一。作为可口可乐最著名的对手和标准普尔500指数的原始公司,百事(Pepsi)的表现怎么样?它也为投资者提供了丰厚的回报,比市场水平高出4%的年收益率使百事公司排在榜单中的第8位。再来看看箭牌公司(Wrigley)和好时食品(Hershey Foods)。这两家公司的产品也和100年前如出一辙。前者位列第12位,年收益率超过市场近4%;后者凭借比市场高出3%的年收益率排在第17位。箭牌公司是世界上最大的口香糖生产商,它的产品销往近100个国家,占据了全球市场近50%的份额。好时食品则是目前美国上市企业中最大的糖果生产商(玛氏作为私人企业排在第一位,第二位是瑞士的雀巢)。

好时食品在1905年由米尔顿"赫尔希(Milton Hershey)创建。在1970年之前,这家公司从来没有为自己的产品做过广告。好时食品的成功证明,强大的品牌也可以通过消费者口碑相传建立起来。亨氏(Heinz)也是一个著名的品牌,实际上它几乎成了番茄酱的同义词。亨氏公司每年出售6.5亿瓶番茄酱,生产110亿包番茄色拉调料—足够给地球上的人每人发两包。不过亨氏并不只是番茄酱生产商,它的经营范围也不只局限于美国。这家公司在50个不同的国家拥有在当地数一数二的品牌,比如印度尼西亚的ABC酱油(销量位居世界第二)和在荷兰最受欢迎的Honig羹。4

高露洁棕榄公司(Colgate-Palmolive)在表3-1中排在第9位。该公司的产品包括高露洁牙膏、除臭剂、杀菌香皂等家用卫生品。高露洁的主要竞争对手宝洁(Procter & Gamble)排在第16位。宝洁于1837年在俄亥俄州辛辛那提成立,最初只是生产香皂和蜡烛的家庭作坊,而今天这家公司正将300余种产品销往全球140个国家。富俊公司(Fortune)的前身是烟草业巨头美国烟草(American Tobacco)。在几乎掌控了整个美国烟草业之后,这家公司因为1911年的一次反托拉斯诉讼而解体。从这家公司分离出来的主要公司包括美国烟草公司、雷诺烟草公司、利吉特&迈尔斯公司(Liggett & Myers)、Lorillard以及英美烟草公司(British American Tobacco)。 美国烟草公司保留了Lucky Strike和Pall Mall等知名品牌。在20世纪90年代公司放弃了所有的烟草制品,将烟草品牌出售给英美烟草公司,并将很大一部分资产剥离给先前收购的加莱赫集团公司(Gallaher Group)。美国烟草在1997年更名为富俊,现在主要销售Titleist高尔夫球和Jim Beam spirits这样的品牌产品。排在第20位的是通用磨坊食品公司(General Mills),它同样拥有知名度很高的名牌产品,包括1921年出产的Betty Crocker、Wheaties(“冠军的早餐”)、Cheerios、Lucky Charms、Cinnamon Toast Crunch、Hamburger Helper和Yoplait酸奶。

上述公司的相同之处在于它们的成功来源于在美国乃至全世界树立的强有力的品牌形象。备受尊敬与信赖的品牌使得公司可以将产品价格提高到竞争价格之上,为投资者带来更多的利润。

3.3.2 制药公司

除了消费品牌公司之外,制药企业也在表3-1中占据了显著位置。值得注意的是,标准普尔500指数原始公司中只有6家卫生保健公司保留了最初的公司形式,“幸存”到今天,而这6家公司竟然全部登上了榜单。这些公司不仅销售处方药,而且在向消费者推广“远程治疗”方面也获得了巨大成功。这其中为投资者带来最高收益的是雅培制药公司(Abbott Laboratories),它以超过市场5.5%的年收益率占据了表3-1中的第二把交椅。雅培能够将1957年的1000美元初始股票投资增值到2003年底的120万美元。该公司于1929年公开上市,是反病毒药物领域的先锋(特别是针对艾滋病毒的药物),同时也生产治疗癫痫、高胆固醇以及关节炎的药品。百时美施贵宝公司(Bristol-Myers Squibb)、辉瑞公司(Pfizer)和默克(Merck)公司分别排在表3-1的第3、第5和第7位。这三家公司都能将1000美元的初始投资积累到100万美元左右。百时美公司(Bristol-Myers)创立于一个多世纪以前,公司于1989年收购了施贵宝(Squibb)—位于纽约的一家历史可以追溯到19世纪50年代的制药企业。百时美施贵宝公司拥有一些家喻户晓的产品,比如Excedrin和Bufferin以及由附属公司Mead Johnson生产的儿童营养品。该公司著名的处方药包括治疗高胆固醇的Pravachol和抑制剂Plavix。

辉瑞公司成立于1900年,该公司发现了抗生素和土霉素,在20世纪50年代推出索尔克氏疫苗和萨宾氏疫苗,并开发出销量最大的降低胆固醇药物Lipitor。先灵公司(后来的先灵葆雅)和美国家庭产品公司(American Home Products, 2002年更名为惠氏公司)分列表3-1的第15位和第18位。先灵(Schering)原本是一家德国公司,第二次大战期间由美国政府接管并在1952年归为私有。先灵公司开发了抗组织胺药Coricidin,公司生产的其他药物如Tinactin、Afrin和Coppertone以及1971年与葆雅(Plough)合并后推出的Di-Gel都获得了成功。美国家庭产品公司在20世纪30年代推出了Preparation H,收购Anacin后又生产了Advil、Centrum、Robitussin等一系列著名药物,抗抑郁药Effexor和安眠药Sonata更给公司带来了丰厚的利润。因为一些关键性药品专利权的丧失,百时美施贵宝公司和先灵葆雅的股票价格在2003年底经历了大滑坡—比三四年前的巅峰时期下降了近3/4。如果这两家公司能保持自己的市场价值,那么它们本应在表3-1中分列第2、3位,紧随菲利普"莫里斯公司之后。这6家制药企业和前面提到的11家消费品牌公司一起,占据了表3-1中20家公司85%的名额,它们都以拥有著名品牌为自己的特色。5 除了烟草生产商因为香烟消费量的降低而涉足食品领域之外,这些公司的管理层都致力于发挥公司的专长,做公司最擅长做的事情,生产高质量的商品,并将市场向海外拓展。

3.4 寻找旗舰企业:

投资者收益的基本原理怎样才能找到这些伟大的公司?首先你要理解投资者收益的基本原理。在正式为这个概念下定义之前,我们先来看看下面的问题。假设公司A在未来10年中将会保持10%的年利润增长率,而公司B的年利润增长率仅为3%,你会选择购买哪家公司的股票?许多人会选择公司A,理由是它拥有更高的利润增长率。实际上要想回答这个问题我们还需要了解一条关键的信息:投资者对这两家公司的增长率分别有怎样的预期?

如果人们预期下个10年中公司A的利润会以每年15%的速度递增,同时估计公司B的利润增长率为1%,那么实际上你应该选择投资公司B,而不是公司A。这是因为预期增长率较高的公司其股票价格也高,过高的股价会拖未来收益率的后腿;而预期增长率较低的公司拥有的股票价格也低,这种情况下适度的利润增长就能为投资者带来可观的收益。下面就是投资者收益的基本原理:股票的长期收益并不依赖于实际的利润增长情况,而是取决于实际的利润增长与投资者预期的利润增长之间存在的差异。根据这个原理,不管真实的利润增长率是高还是低,只要它超过了市场预期的水平,投资者就能赢取高额收益。

回忆一下第1章提到的IBM和新泽西标准石油的例子。IBM的利润以很快的速度增长,但投资者对公司利润增长率的预期也很乐观。新泽西标准石油的利润增长速度不如IBM快,但是投资者对它的增长预期也要保守许多,于是新泽西标准石油提供的收益率反倒要比IBM高。要想找到旗舰企业并赚取超额收益,你应该将目标对准那些实际增长率有可能超过市场预期的公司的股票。衡量市场预期水平最好的方法莫过于观察股票的市盈率。高市盈率意味着投资者预期该公司的利润增长率会高于市场平均水平,而低市盈率则表示预期的增长率在市场平均水平之下。

3.4.1 定价永远都是重要的

市场预期是如此重要,以至于即使不知道一家公司实际的利润增长情况,我们也可以从数据中看出投资者对快速成长公司的过分乐观和对低速成长公司的低估,这是增长率陷阱的又一个例证。

投资者对增长率的期望都体现在股票价格之中,因此市盈率是衡量市场预期的最好指标。我计算了每年12月31日标准普尔500指数全部500家公司的市盈率(用年底的股票价格除以过去12个月的利润),将这些公司按照市盈率高低分为5组,并计算了每一组公司在第二年提供的投资收益。6 图3-1显示了这项研究的成果。平均来看,高市盈率的股票被市场过高估价,收益率较低。1957年投入到市盈率最高的一组股票中的1000美元只能积累到56 661美元,年收益率仅为9.17%。这个积累量还不到投资标准普尔500指数总体所能积累的130 768美元的一半,后者的年收益率为11.18%。 图3-1 标准普尔500指数的累计收益,按市盈率高低分组 资料来源:COMPUSTAT?相反的是,市盈率最低的一组股票所能积累的资金是标准普尔500指数总体水平的3.5倍,这组股票的年收益率达到了惊人的14.07%,而且风险水平还比投资标准普尔500指数总体更低。

这些结果表明,投资者在选择股票时必须注意价格与利润的对比情况,仅仅关注增长前景会让投资者陷入低收益率的窘境。

3.4.2 关键性数据

有趣的是,表3-1中所列举的旗舰企业大多并不在市盈率最低的股票之列。

表3-2显示了这20家公司1957~2003年的年收益率、每股利润增长率、平均市盈率和股利率。

表3-2 20个表现最佳“幸存者”的关键数据 排名 2003年的 年收益率(%) 每股利润 平均市盈率 股利率(%) 公司名称增长率(%)

1 菲利普"莫里斯公司 19.75 14.75 13.13 4.07

2 雅培实验室 16.51 12.38 21.37 2.25

3 百时美施贵宝公司 16.36 11.59 23.52 2.87

4 小脚趾圈公司 16.11 10.44 16.80 2.44

5 辉瑞公司 16.03 12.16 26.19 2.45

6 可口可乐公司 16.02 11.22 27.42 2.81

7 默克公司 15.90 13.15 25.32 2.37

8 百事可乐公司 15.54 11.23 20.42 2.53

9 高露洁棕榄公司 15.22 9.03 21.60 3.39

10 克瑞公司 15.14 8.22 13.38 3.62

11 亨氏公司 14.78 8.94 15.40 3.27

12 箭牌公司 14.65 8.69 18.34 4.02

13 富俊公司 14.55 6.20 12.88 5.31

14 克罗格公司 14.41 6.21 14.95 5.89

15 先灵葆雅 14.36 7.27 21.30 2.57

16 宝洁公司 14.26 9.82 24.28 2.75

17 好时食品公司 14.22 8.23 15.87 3.67

18 惠氏公司 13.99 8.88 21.12 3.32

19 荷兰皇家石油公司 13.64 6.67 12.56 5.24

20 通用磨坊 13.58 8.89 17.53 3.20

上面20家公司的平均值 15.26 9.70 19.17 3.40

标准普尔500指数 10.85 6.08 17.45 3.27

毫无疑问,这些成功公司的利润都以很快的速度增长—比标准普尔500指数的总体水平快很多,然而若以市盈率为标准进行衡量,它们的股票价格仅略高于指数中股票的平均水平,这说明投资者预期这些公司的利润增长速度只比指数的平均速度略快,而事实上这20家公司在近半个世纪的时间里利润增长率高出指数平均水平近4%,这就是它们能为投资者带来高额回报的原因。

从表3-2中我们可以看出为什么菲利普"莫里斯公司能够独占鳌头。它的市盈率在20家公司中只排在第18位,表明市场对公司利润增长率的预期比较保守,而它实际的利润增长率却是最高的。实际增长率与预期增长率之间的巨大差异使得这家烟草生产商为投资者带来了最高的收益率。

3.4.3 股利的放大效应

到目前为止我们忽略了公司派发的股利,但这绝不意味着股利是无足轻重的,事实上,股利的发放会放大投资者收益基本原理的作用。思考一下,如果利润增长的情况比市场预期水平要好,这意味着股票价格被低估,那么通过股利的再投资购买更多的股份会进一步提高你的收益率。7 表3-2中所有公司的股票都被过低定价,因此这些公司的股利率事实上推动了收益率的进一步上升。

我们找到了菲利普"莫里斯成为市场上投资收益最好的股票的第二个原因。除了实际利润增长率与预期利润增长率之间的巨大差异之外,这家公司第4高的股利率也是导致高收益率的重要因素。较高的股利率使得投资者能够购买更多的股票。随着菲利普"莫里斯公司每季度发放的股利不断增加,投资者积累的该公司股票的数量也越来越多。

3.4.4 PEG比率与合理价格成长投资策略(GARP)

彼得"林奇在1977~1990年间管理富达的麦哲伦基金,在这段时期内该基金的年收益率令人难以置信地比市场水平高出13%。这位传奇人物极力提倡投资者去寻找那些价格合理的增长型股票。在畅销书《彼得"林奇的成功投资》一书中林奇提出了一种简单的股票选择策略。他引导读者“长期增长率……加上股利率……再除以市盈率……小于1的结果很糟糕,1.5差强人意,不过你真正应该寻找的是那些结果大于或等于2的股票”。8 其他人也提出过类似的方法,并将其命名为“合理价格成长投资策略”。该方法需要计算股票的PEG比率,即利润增长率。如果把股利率加到分母上,那么PEG比率实际上就是林奇提出的比率的倒数。PEG比率越低,这家公司的股票价格相对于其利润增长率就越有吸引力。仿照林奇的标准,PEG比率必须小于1,最好小于等于0.5。

不过如此低的PEG比率已经很难找到了。根据林奇制定的规则,表3-2中没有一家公司的股票值得购买,甚至只有菲利普"莫里斯一只股票的PEG比率在1之下。然而事实上这些公司却让投资者感到很满意,其中的秘诀在于:较高的利润增长率如果能维持很长一段时间,那么相对于平均水平它只需要拥有微弱的优势就可以在长期中创造出巨大的超额收益。简而言之,持续的较高增长率要胜过转瞬即逝的超高增长率。

3.4.5 旗舰企业的共同特征

我们已经能够看出这些旗舰企业的共同之处。投资者对它们的利润增长率的预期仅略高于市场平均水平,而这些公司的利润在过去46年中的实际增长速度远快于人们的期望。它们中间没有一家公司的市盈率超过27,按照相当于市场平均水平的股利率向投资者发放恒定或是递增的股利。由于这些公司的实际利润增长率超过市场预期,因此在股票价格被低估的情况下股利的再投资进一步提高了它们的收益率。这些公司中的绝大多数都拥有高质量的品牌产品,并且成功地在世界各地开拓了市场。消费者对产品质量的信赖使公司可以把产品价格定到竞争者之上,这一点对于它们的成功至关重要。

查理"芒格(Charlie Munger)是沃伦"巴菲特在伯克希尔哈撒韦公司的长期合作者,他的一席话形象地说明了为什么某些公司能够索取高价:如果我来到某个偏僻的地方,我也许会在商店里同时找到箭牌口香糖和Glotz口香糖。我知道箭牌很不错,同时我对Glotz一无所知。如果前者卖40美分而后者卖30美分,那么我会为了省下区区10美分而选择把自己从未听说过的东西塞进嘴里吗?9 这无数个“区区10美分”加总在一起,可不是一个小数目。

3.5 过去的旗舰企业:

20世纪70年代的“漂亮50” 这并不是我第一次关注这些旗舰企业。在20世纪90年代初,我曾研究过70年代一系列声誉卓著的股票—它们在当时被冠以“漂亮50”的名号。10这些股票包括菲利普"莫里斯、辉瑞、百时美施贵宝、百事可乐、可口可乐、通用电气、默克、吉列、施乐、IBM、(polaroid)以及数据设备公司(Digital Equipment),它们拥有出色的成长记录,在证券市场上被机构投资者广泛追逐。一些分析家将“漂亮50”称作“一次决定股票”,鼓励投资者在购买这些股票后就永远将它们持有在手中。

1972年12月是“漂亮50”的巅峰时刻,它们的平均市盈率超过了40,在这之后这些股票从未达到过如此高度。1973~1974年的熊市期间,“漂亮50”崩盘,它们也因此常常被用来作为反面例证,说明市场不应该对增长型股票继续保持快速可持续的利润增长率的能力抱有不切实际的乐观预期。不过事实证明,对购买这些股票的投资者而言,如果他们没有选择其中市场预期和价格都最高的股票的话,那么“购买—持有”策略仍然不失为一个好的生财之道。

“漂亮50”中市盈率最高的25只股票拥有的市盈率指标数值在1972年达到了惊人的54,而它们提供的平均收益率要比另外25只股票低3个百分点—后一组股票的平均市盈率为30,显然更为合理。强生公司的股票市盈率超过了50,其随后的表现落后于标准普尔500指数的总体水平,而同时拥有最高市盈率和最高市场预期的宝丽来,提供给投资者的回报也最为糟糕。

值得注意的是,包括IBM、数据设备公司、施乐、宝来(Burroughs)和国际电话电报公司(ITT)在内,“漂亮50”中没有一只科技或电信类股票为投资者带来了高额收益。这些科技公司的股票拖了市场收益率的后腿,有的还落后很多。看看本章列出的20只最佳股票,也找不到科技部门的身影。这是因为投资者普遍预期科技类公司会达到很高的利润增长率,因此即使这些公司拥有出色的业绩,投资它们的收益也会被乐观预期造成的过高股票价格拖累。

在1993年的畅销书《战胜华尔街》(Beating the Street)中,彼得"林奇恰到好处地总结了科技类公司虚幻的诱惑与承诺:最终,我毫不意外地发现,自己手头的科技类股票是最持续的输家。这其中包括让我在1988年损失2500万美元的数据设备公司,紧随其后的是天腾(Tandem)、摩托罗拉、德州仪器、EMC(计算机外围设备供应商)、国家半导体、微技术和Unisys,当然,还有长期被各种优秀投资组合持有的“废物”IBM。我对高科技从来兴趣不大,不过有时候还是难免会被诱惑。11 3.6 投资者的教训 旗舰企业拥有20或30的市盈率并不过分,不过对于那些长期发展前景尚待观望的新公司,投资者不应该付出过多的热情。对过去半个世纪的研究表明,历久弥坚的老股票战胜了勇猛进取的后来者。

从这一章中我们能够学到些什么?对投资者而言,表现最好的公司来自拥有知名品牌的日常消费品行业和制药行业。正如沃伦"巴菲特所说:“那些被又宽又深的壕沟保护着的产品或服务才能带给投资者最好的收益。”12 大众熟悉的知名品牌公司提供给股东的回报如此丰厚,这就是我所说的“历久弥坚的胜利”。

投资者收益的基本原理告诉我们,股票持有者的收益取决于实际利润增长率与预期的差别,而这种差别的影响在股利的作用下会被放大。

大部分表现最好的公司拥有:(1)略高于平均水平的市盈率;(2)与平均水平持平的股利率;(3)远高于平均水平的长期利润增长率。表现最好的股票中没有一只市盈率超过27。这些就是旗舰企业的特征。 ?表现最好的股票名单中找不到科技或电信类公司的名字。

投资市盈率最低的股票,换句话说,投资于增长预期较温和的股票的投资组合,远远强过投资高价格、高预期股票的投资组合。

准备好为好股票掏钱(就像为好酒一样),不过记住没有什么东西值得“在任何价格下买入”。现在我已经揭示了挑选优秀个股的原则,接下来让我们把注意力转向投资领域最受追捧的新潮流:基于产业或部门进行投资。

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