理解金融和经济关系的新框架

本书题为“渐行渐近的金融周期”，呼应作者上一本书的标题“渐行渐远的红利”。从逻辑上讲，任何时候都处在周期之中，不存在远近。导论部分第21页小标题指出“中国第一个金融周期在接近顶部”，因此渐行渐近的是金融周期的下半场，书名可能也有中国目前正在经历第一个金融周期的意思。

读完这本书有三点体会。一是有理论深度。本书对经济学理论尤其是货币理论进行了全面梳理，对比了古典经济学、凯恩斯、奥地利三大经济学学派，本书重点探讨的金融周期理论来自金融危机后金融理论的最前沿。二是有现实意义。本书深入分析了中国经济所面临的最重要的问题，包括房价、汇率、去杠杆、金融监管等，并对主要发达经济体的宏观经济和政策进行了探讨。三是分析全面。本书对金融周期理论进行了系统性的阐述，提供了一个将货币金融和宏观经济结合在一起的分析框架。

书中似乎没有对金融周期下一个明确的定义，但是给出了金融周期的度量方法。导论第18页参考BIS研究，用“实际信贷、信贷对GDP的比例以及实际房价指数”三个指标度量金融周期，封面上采用中国、美国和欧元区的金融周期曲线作为装帧。信贷和房地产是金融周期理论的核心，正如导论第6页所言“金融周期关注信用和房地产相互强化带来的顺周期性”。

对于金融周期理论，首要问题是金融周期的形成机制。读后概括为三点：一是由于货币非中性，信贷投放生成的货币对于资产价格影响更大，通过财政赤字和基础货币投放的货币对商品和服务价格也就是通胀的作用更大。二是信贷和房地产互相促进带来顺周期性，产生放大金融周期的效果，使得金融周期可以长时间地向扩张的方向发展。三是现行宏观政策框架以货币政策为主导，货币政策又以控通胀为主要目标，这样的政策框架对于抑制信贷膨胀和房地产价格上涨缺乏效果。

金融周期下半场渐行渐近，什么因素会触发金融周期拐点到来？政策应该如何应对？书中指出金融危机拐点的触发因素是利率上升，可能来自市场自发的信用紧缩，也有可能是金融监管和货币政策主动收紧。通胀可能成为货币政策收紧的导火索，金融周期上半场造成结构失衡、资源错配和收入分配恶化最终不可持续。本书坚定地指出，金融周期下半场去杠杆过程中必然伴随资产价格下跌，并提出了应对金融周期下半场的“紧信用、宽财政、松货币”政策组合。

本书最后提出了减少金融顺周期性的政策框架，包括强化财政政策、进行结构性改革和加强金融监管等方面。宏观政策框架要提高财政政策地位，增加财政和央行投放货币，降低信贷的货币投放。财政治理机制改革包括征收房产税、增加社会保障支出、规范财政预算等措施。加强金融监管关键是分离金融的公共事业属性和风险属性，维持高准备金率甚至恢复存贷比都有一定的价值。此外，书中还提出了将央行发行数字货币和减税相结合的开创性的设想。

通常讨论宏观经济最关心的变量是经济增长和通胀，尤其是金融市场上的宏观经济研究。例如，美林时钟的两个轴分别是经济增长和通胀。本书的金融周期理论增加了一个视角，有助于我们重新理解货币金融和宏观经济的关系。